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凸显短期交易机会,投资者追捧过度

作者: 财经  发布:2019-11-09

摘要:10月13日,瑞和300指数分基净值归一。在国投瑞银基金日前举办的探寻杠杆制胜之道新一代分级基金价值发现研讨会上,多位专家指出,因瑞和小康、瑞和远见上市交易,存在一定程度折溢价,而折算日以净值折算,因此上述份额将出现短期较好交易机会。...

  中证网讯 记者近日从国投瑞银基金公司了解到,10月13日,境内首只指数分级基金产品——瑞和300指数分级基金将启动“净值归一”的份额周年结算机制。这也是国内第一只启动份额年结制的分级基金。业内专家指出,因瑞和小康、瑞和远见上市交易,存在一定程度的折溢价,而折算日是以基金净值来进行折算。由于份额折算过程中出现的折溢价收窄效应和恢复面值之后的杠杆效应叠加,或将促使瑞和小康或瑞和远见出现短期内较好的交易机会。

  ■ 海通证券基金研究中心 倪韵婷

  文/本刊记者 冯庆汇

10月13日,瑞和300指数分基“净值归一”。在国投瑞银基金日前举办的“探寻杠杆制胜之道———新一代分级基金价值发现研讨会”上,多位专家指出,因瑞和小康、瑞和远见上市交易,存在一定程度折溢价,而折算日以净值折算,因此上述份额将出现短期较好交易机会。

  如果瑞和300折算前的基金份额净值大于1.00元,在折算日净值归一后,基金持有人持有的瑞和300的份额数按照折算比例相应增加,而瑞和小康、瑞和远见各自的新增份额将全部折算成瑞和300的场内份额。反之,如果瑞和300折算前的基金份额净值小于1.00元,那么在净值归一后,持有人持有的瑞和300、瑞和小康、瑞和远见各自的份额数按照折算比例相应缩减,但总资产净值不变。

  提要:

  提要:分级式杠杆基金在一轮新的上涨中表现突出,大幅超越普通类型的基金。近期较为值得关注的有三点,一是瑞福进取进入高杠杆区域,二是瑞和小康、瑞和远见在份额折算后进入“临界点”,三是首只债券杠杆基金上市。

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  值得注意的是,经过净值折算后,持有人所持的瑞和小康或瑞和远见份额的市值也会产生相应的变化。以9月16日数据为例,瑞和300净值0.856元,瑞和小康市值为0.837元,瑞和远见市值为0.861元。假设2010年10月13日(折算日),瑞和300、瑞和小康、瑞和远见三类份额的净值及交易折溢价状况与9月16日相同,那么经折算后,小康份额的市值对应开盘价将出现2.27%的浮盈;而远见份额的市值对应开盘价则将产生0.58%的浮亏。(注:折算后第一个交易日为10月15日,其对应的开盘价为10月14日基金净值,此处假设10月14日基金净值与折算日基金份额净值相同,均为1.000元。)

  作为我国最早上市的指数型分级基金,国投瑞银瑞和沪深300在结构设计上与之后发行的简单结构的高、低风险份额结构不同,国投瑞银瑞和300分级的两个子基金瑞和小康和瑞和远见均属于中高风险份额,当母基金瑞和300净值在1元以下时,瑞和小康和瑞和远见均无杠杆,与母基金同步上涨,当母基金净值在1元及1.1元之间时,瑞和小康将分享到1元以上收益的80%,瑞和远见拿剩余的20%,而当母基金净值超过1.1元时,超过1.1元以外的部分瑞和小康将分享到其中20%,而瑞和远见分享其中的80%。复杂的结构使得投资者在认识上存在一定的障碍,因而瑞和远见及瑞和小康上市之后交投一直不算太活跃。

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  对此,专家分析认为,瑞和300分级指基进行份额结算后,将促使其进入新一轮的博弈周期,这可能改变瑞和小康或瑞和远见原来的交易折溢价状态,为投资者利用交易折溢价状态的变迁进行套利操作提供了可能。此外,由于基金份额折算将各自的基金份额净值严格精确到了1元,从而在每个运作周年末实现了真正意义的全额“收益”分配,这又将大大增强瑞和小康、瑞和远见各自的净值增长真实性及其投资回报的可预期性,促进基金份额的市场交易。

  根据招募说明书显示,国投瑞银瑞和沪深300每一个周年均会有进行份额折算,今年10月13日将会进行第二次年度折算,从当前时点、市场状况及产品设计来看,我们认为瑞和小康、瑞和远见存在整体套利机会和折算带来的交易性机会等多种投资机会。

  今年前三季度新成立了5只分级杠杆式基金,加上此前的3只,市场上目前共有结构性分级基金8只。它们分别来自富国、银华、兴业全球、国联安、国泰、长盛、国投瑞银等7家基金公司。

  专家同时强调,按照目前情况,在折算日前瑞和300份额净值在1元以下将是大概率事件,瑞和小康与瑞和远见都将处于无杠杆状态。此时进行份额折算、净值归一后,如果后市上涨,净值从1元向上反弹,将使得小康从普通指数基金份额变为加杠杆状态。而当净值超过1.1元时,将使远见进入高杠杆区间。因此,折算后的瑞和小康、瑞和远见将重新进入杠杆变动区域,且净值有望在面值以上运行,这将改变目前的市场交易价格运行趋势。

  1、整体套利机会

  从原理上来看,这些杠杆基金可以简单分为两种类型,一种是以瑞福分级基金为代表,分为低风险和高风险两种级别,另一种以瑞和沪深300以及银华为代表,分为两种级别,三个部分,同时其中具有配对转换机制。

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  相比目前市场上其他分级基金,国投瑞银瑞和300分级基金能更好的利用股指期货有效规避不能T 0的风险。由于跨市场转托管需要几个工作日,因此使得分级基金套利存在时间敞口带来的系统性风险,而国投瑞银瑞和沪深300分级基金的跟踪标的正是股指期货标的,投资者可以利用股指期货将系统性风险对冲,获取套利收益。当分级基金整体相对于净值出现折价时,通过在二级市场按照1:1配比的比例买入瑞和远见份额和瑞和小康份额,同时卖空股指期货,而后将分级基金合并转换为场内母基金份额,在T 2日赎回母基金并且将股指期货平仓;当整体相对于净值出现溢价时,场内申购母基金份额,并且卖空股指期货,在T 2日将母基金份额分拆,T 3日卖出分级份额,并将股指期货平仓,从而完成整个套利过程。

  通常在市场上扬阶段,这类具有杠杆机制的基金具有非常好的进攻性。以杠杆型基金的高杠杆部分为例,根据Wind数据显示,三季度二级市场价格涨幅最高的是银华锐进,涨幅达到34.54%,国泰估值进取次高,为25.67%。接着是兴业合润分级B为17.77%,国投瑞银瑞和远见为12.84%。国联安双禧B中证100为9.97%,长盛同庆B为7.22%。而低杠杆部分,国投瑞银瑞和小康涨幅最高,为12.13%,另外,国投瑞银瑞福进取为-0.73%。

  2、折算带来的交易性机会

  很显然,杠杆基金的表现和杠杆率有相当直接的关系。在所有高风险级别的份额中,银华锐进和国泰估值进取的杠杆率最高,达到约2倍,兴业合润B、国联安双禧B、长盛同庆B的杠杆率都在1.6到1.7左右。杠杆率的高低,基本上反应了基金上涨的幅度。

  随着折算日期的临近,我们认为瑞和远见、瑞和小康会在以下几个方面具备投资价值:

  但其中的例外是国投瑞银瑞和远见,在三季度,瑞和远见的净值一直低于1,杠杆率也为1,并未处于杠杆区域,其上涨幅度依然高于国联安双禧B、长盛同庆B,这是较为特殊的。

  (1)杠杆属性回归

  而即使在市场相对较强的情况下,瑞福进取依然为负收益,这一点恐怕和其原本较高的溢价有关,市场上扬的过程中,溢价在逐步收窄,导致二级市场价格反而略有下降。另一方面值得关注的是,瑞福分级基金中的有限保本机制,当瑞福进取净值在0.721之下时,瑞福进取的杠杆倍数在1.4倍左右,而当其净值在0.721和0.946区间内,其杠杆倍数在2以上,最高可以达到2.9倍。也就是说,瑞福进取实际上是近期内杠杆比率最高的。

  今年以来,国内资金面的收紧加上国外危机的冲击使得市场持续疲软,当前国投瑞银瑞和300的净值在0.8元附近,离开1元的阀值距离很大,瑞和小康及瑞和远见均处于无杠杆区域。但通过折算,使得母基金净值迅速从0.8元上升至于1元,瑞和小康的杠杆属性即刻回归,而瑞和远见也即将进入高杠杆区域。

  瑞和进入“临界点”

  事实上,当前市场是利用高杠杆基金提前布局的有利时机。海通最新策略认为,目前A股的估值(12.3倍,TTM)已经低于2010年的2319点(15.39倍,TTM)以及2008年的1664点(13.48倍,TTM),不必对A股过度悲观,A股市场进一步下跌的动能不大。而未来市场一旦出现上涨,步入高杠杆区域的瑞和小康具备1.6倍的杠杆适合博取反弹,如果市场的涨幅能超过10%,即母基金净值超过1.1元,则瑞和远见也迎来高杠杆区域,杠杆达到1.6倍。综合来看,折算过后,瑞和小康将进入上行高杠杆下行至1元以下无杠杆的有利区域,但从历史表现来看,由于瑞和小康的高杠杆区域仅为母基金净值介于1元至1.1元之间,区域较短,因而整体表现或会弱于即将进入高杠杆区域的瑞和远见。

  瑞和小康、瑞和远见,早前由于跌破面值,过去一段时间一直处于无杠杆交易区间。随着其份额折算的启动,瑞和小康、瑞和远见都将重新回到杠杆区域,面临新的交易性机会。

  相比目前市场上各高杠杆区域均处于历史溢价高位,瑞和小康和瑞和远见一个折价、一个处于溢价中等区域,其杠杆属性一旦回归后两者的投资价值显现,适合博取反弹,此外,参考目前市场上各高杠杆基金溢价均处于历史高位,两者溢价或有进一步上升空间。

  作为新一代分级基金的代表,瑞和沪深300指数分级基金首开份额折算先河。该基金自10月13日正式启动周年份额折算,也是这只分级基金从去年10月成立后,第一次进行份额折算。

  (2)折算带来的折溢价套利机会

  份额折算基准日(10月13日)当天收盘,包括瑞和300场外、瑞和300场内、瑞和小康及瑞和远见在内的所有基金份额净值将统一调整为1.00元,投资者持有的基金份额数量也会按照折算比例相应缩减,但总资产净值不变。

  今年是国投瑞银瑞和300第二次折算,从去年折算来看,折算发生前后瑞和远见及瑞和小康的折溢价将会波动很大。去年10月13日折算当天及交易次日,瑞和远见和瑞和小康同时折价,且瑞和小康折价幅度相比之前更甚,导致该基金二级市场相对于净值整体折价超过5%,提供了很好的整体折溢价套利机会。随着套利资金的介入,瑞和小康、瑞和远见的整体折溢价得到平复,随着母基金净值的上涨,瑞和远见的溢价一路抬升,一个月内溢价达到10%以上。

  对这只杠杆基金来说,份额转换前后是一个重要的临界点。由于净值回归到1,因而瑞和小康和瑞和远见的杠杆也会发生转换。此前瑞和小康、瑞和远见由于净值低于1,其杠杆比率也就为1,但份额转换之后,净值回到了1,那么此时,瑞和小康的杠杆比率就变成了1.6倍,有很高的溢价可能。而瑞和远见的杠杆比率变成了0.4倍,这时候折价的可能性比较大。这个过程对投资者来说,具有很好的套利机会。

  我们认为去年折算后瑞和小康和瑞和远见同时出现折价主要由于折算时市场正处于一个阶段性的顶部,随后一路下探,因而瑞和小康和瑞和远见同时折价,导致整体有套利机会。今年折算后未必会重复去年的折溢价变动,但仍不排除折算后整体存在套利机会,投资者可适当关注。

  如果后市一路上涨,而当净值超过1.1元时,将使瑞和远见进入高杠杆区间,杠杆倍数达到1.6,同时瑞和小康的杠杆比率,会下降到0.4,这时候又是一个重要的杠杆临界点。

  (3)折算后瑞和远见或有溢价抬升空间

  由于瑞和沪深300基金本身是跟踪沪深300指数的,对投资者来说,根据对沪深300指数的预期,就可以比较容易的判断瑞和小康、瑞和远见的交易性机会。

  除了可能提供整体折溢价套利机会,由于折算后母基金净值达到1元,使得瑞和远见临近高杠杆区域,因而子基金的折溢价同样会有显著的变动,从历史折溢价变动来看,我们发现当母基金净值超过1元的时候,瑞和远见将会处于高溢价区域,折算过后,母基金净值处于1元附近,此时随着母基金净值的走强,瑞和远见的溢价将会一路走高至溢价高位,甚至超过10%,结合目前瑞和远见的溢价及未来市场下探空间不大的预期,我们认为该基金在折算后溢价可能会进一步提高,持有瑞和远见的投资者或能分享到溢价提升的收益。

  另外值得一提的是,作为股指期货的标的指数,投资者还可以利用沪深300指数基金实现各种套利交易,尤其是带有杠杆机制的分级产品。以瑞和300为例,由于该基金与沪深300股指期货具有强关联性,且瑞和小康、瑞和远见具有独特的杠杆机制,这为低风险期现套利创造了条件。在不同的杠杆区间,投资者可利用瑞和小康或瑞和远见与沪深300股指期货来构建相应的期现套利组合,实现套利。

  3、风险提示

  杠杆债基受过度追捧

  折算后瑞和小康将进入高杠杆区域,母基金净值1.1元以上瑞和远见将进入高杠杆区域,属于风险等级高的基金,适合风险承受能力较高的投资者持有。

  国内首只创新分级债基——富国汇利债基也在节后顺利上市交易。10月8日上市当日,进取型份额的汇利B即以涨停开盘,成为当日封闭式基金板块唯一涨停的基金。稳健类份额汇利A则小幅下跌2.2%,报收于0.98元。这一现象,也显示了坊间对债券的热度越发高涨。

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  截至2010年9月30日,汇利A和汇利B的基金份额净值分别为1.002元和0.989元。上市首日分别以9月30日汇利A和汇利B各自对应的基金份额净值为开盘参考价。截至10月8日收盘,汇利A份额净值报0.98元;汇利B份额净值为1.088元。

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  和其他杠杆基金的机制一样,作为一只可上市交易的产品,其二级市场的交易价格主要由市场的供求关系决定。10月8日当日,国债指数、企债指数均出现跌势,而富国汇利B却在当日保持涨停态势。一方面可见这样的产品在市场中具有一定稀缺性,另一方面也显示出债券投资的热度已经逐步趋向非理性。

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  富国汇利按7∶3的比例分离成优先与进取两类份额,并在深交所上市分别交易。其中,汇利A为较低风险的基金份额,封闭期内,其约定年化收益率为3.87%。进取型的汇利B,对于初始投资人而言,则相当于在常规的封闭式债基中嵌入了大约为3.33倍的杠杆。

  在看好债券后市的情况下,具有高杠杆的汇利B具有一定溢价也是情理之中的。按照10月13日的收盘价来看,当日的溢价率已经达到了13%左右,对债券基金来说,颇有一些惊人,其风险值得警惕。

  另一方面,低风险级别汇利A,如今仍呈现小幅折价。当前上市交易的低风险封闭式基金产品,均呈现溢价交易。汇利A的小幅折价,或有一定的套利机会。

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